余晓光，泽诚资本投资总监，发表时间：2014-12-03，原文链接：http：//xueqiu.com/5277310522/33540112
公元201×年，这场持续数年的大牛市，让所有参与者都陶醉其中，没有人相信市场将会崩塌，而这一场起源于2014年的牛市，会是中国经济最后的资本盛宴，头脑清醒者，也许会收获中国经济红利发放的养老金，而没有见过资本市场残酷的散户，会作为中国消灭过剩流通性的牺牲品，被市场消灭殆尽，而这场盛宴起源于以下几点：
1.胡温体制下以房地产作为新增货币的“蓄水池”，从GDP的推手，变为威胁中国经济健康的堰塞湖。A股一熊多年的主要原因就是投资者担心此种经济发展模式所隐含的风险在将来某一天会连本带利地砸到投资者头上。
2.政府换届犹如公司血液更替，新一届政府对经济放缓的容忍，经济发展模式转型，加上资金成本走低，让房地产和银行表外所容纳的资金离开原有的栖息地，股票市场的收益率变得有吸引力。估值便宜有股息率保障的股票，成为市场追捧的对象。
3.人民币在国际化的进程中，对外开放资本市场。沪港通只是其中的一步，却打开了海外资金在国内资本洼地中获利的可能。新增的投资者提振了市场的信心，财富效应将吸引更多的资金进场。
而这一次的市场会涨到什么点位，可以用巴菲特早年衡量一个国家股票市场与实体经济之间的估值标准去丈量。当前A股市值32万亿，2014年中国GDP是60万亿。目前股票市值只占GDP总量的53%，根据过往的经验，股票市场在熊市中所占GDP比例在30%～60%，而在大牛市中，可以达到GDP的130%～150%。目前股票市场只占GDP比例一半，属于小牛才露尖尖角。也就是说按照2015年之后GDP增长6%计算，两年后中国GDP达到67万亿的规模，届时市场可能涨到100万亿的规模，沪A指数涨到8000点以上。（此种估值模式根据可上市企业占经济中的比例，乘以经济增速下的PE区间所得）
从更远的宏观角度看待，这场资本盛宴更像是中国经济“最后的晚餐”，一国的经济发展无法脱离其人口结构的变迁，到2030年，中国65岁以上人口占比将超过日本，成为全球人口老龄化程度最高的国家。2050年60岁以上老人将占人口的30%以上，社会进入深度老龄化。中国未富先老，其内部经济结构可通过宏观调控调整，但是很难撼动其在全球产业链末端的位置。届时社会中下阶层，城乡结合部的离心层所积累的生存压力会成为社会冲突的主要风险。
以下篇幅会比较中国两位邻居经济在80、90年代发展中所经历的阶段，为什么我认为此轮上涨剑指8000点。
经济放缓为什么会有利于股市？
无论是日本、韩国，还是中国台湾，在二战后都经历了30年的高速经济发展期，在这个阶段年均GDP增速达到9%～10%。而中国出于自身的原因，其国内自由市场经济发展直到1978年改革开放后才启动。整整落后于亚洲其他国家30年，当一个封闭的经济体向海外打开其国门的时候，国内被低估的资产价值会随着经济在不同阶段的成长，提升其内在价值与国际价值的差距。在最初的状态，就是人口红利带来的廉价劳动力。当巴菲特20世纪60年代收购伯克希尔这个纺织厂的时候，本以为按照净资产买了个便宜，没想到被随后的人员再迁置问题弄得焦头烂额。当时大量劳动密集型的行业从欧美国家纷纷转移到亚洲地区。而六七十年代的中国还沉浸在阶级斗争的内耗中，错过了这一波二战后的产业大迁徙。等到80年代打开国门的时候，日本人均GDP已经达到10000美金。而那时候中国人均GDP 252美金，全球倒数第五。中国十几亿人口“寻求更好的生活”是这30年经济发展最大的动力。中国自然从日本、韩国、中国台湾手里接过了劳动密集型经济的接力棒，用一代人的辛勤劳动，出口廉价商品换取外汇，缩小了中国经济与国际均值之间的差距。
尤其是近十几年，中国加入WTO，对外出口，对内固定资产投资，成为政府拉动GDP增长的两个发动机。2008年经济危机导致海外需求锐减，出口对经济的贡献萎缩，为了刺激经济，四万亿的放水让原本就膨胀的房地产市场，成为GDP增长的主力，同时也成为了容纳新增货币的蓄水池。当政府对市场的推动不符合经济学的投入/产出后，无效的资金投入除了增加银行报表中的风险，对经济的拉动日渐萎缩。而当新一届政府转变发展思路，允许经济增速放缓。原本被地产容纳的资金，无处可去，泛滥的流通性会让通胀不受控制，而此时引导资金到股票市场这个新的池子，成了最佳选择。政府的各项措施都在为资金流入股市扫清障碍。这一点从日本和中国台湾二十多年前的状态可见相似之处。
1985年“广场协议”的签订，导致日元一路飙升，不到两年四个月的时间里，日元兑美元上升了近一倍。为了应对日元的急速升值对国内出口产业的打击，1986年1月29日，当美元兑日元突破200日元大关后，日本央行将基准利率下调了0.5个百分点，降至4.5%，自此至1987年的短短一年零一个月内，连续五次降息，将基准利率下调至2.5%，达到战后贴现率的最低点。在日元升值和低利率政策作用下，货币供应量不断增大，形成了过剩的流动性资金，这些资金大量流入房地产和股票市场，日本股市从1983年开始回升，1984年初日经平均指数上升至10000点以上，1987年9月涨至26000点。1988年股票市场总市值超过当年GDP（387万亿日元）达到477万亿日元。1989年12月29日，日经指数达到历史最高点38915.87点，这是牛市之初的三倍，股票市场总市值上涨到611万亿日元，相当于GDP的1.48倍。
而台湾当年也在热钱涌入货币升值的压力下，被迫于1987年7月宣布新台币不再钉住美元，新台币应声迅速升值到1美元兑28.5元新台币。新台币升值过程中大量热钱流入及巨额外贸顺差，导致外汇储备骤增，岛内货币供应量随之扩大，1985～1987年三年间货币供应量增长率分别高达51.42%、37.82%和24.44%。在当时外汇管制尚未取消和银行体系吸收存款能力有限的情况下，货币供应量过大造成社会资金泛滥，资金涌入股票和房地产市场，引起股票、房地产飙涨。1985年台湾股价指数仅746点，但到1990年2月竟冲至12600点，五年上涨17倍。同时台湾平均房价上涨3～5倍，地价飙涨10倍以上，形成严重的泡沫经济。
日本和台湾在80年代所面对的问题，和当前中国有以下相似之处：
1.长期的贸易顺差导致庞大的外汇储备，为了维护本国货币汇兑稳定，政府加大货币供给，导致流通性泛滥。
2.大量的货币供给在维护汇率稳定的同时，热钱流入房地产（股市）等货币流通性好的市场，助涨了资产泡沫的加剧。
3.在货币升值的过程中，都有大量的国际热钱流入，加剧了房价和股票市场的泡沫化。
而泡沫破灭后的结局是：无论日经指数，还是台湾加权指数，最高点都停留在了二十四五年前的高位，至今未被超越。资本市场下跌对经济的正面意义是有效地消除了之前货币超发的过剩局面。
（作为一个经历了2000年和2007年股票周期的投资者，此篇文章的目的在于警醒自己不要在此轮泡沫中迷失理性。也以此记录2014年底对未来几年中国A股市场发展的判断。尤其不要贪婪地握住最后的铜板。）
2014年12月3日4：54AM
